噸鋁盈利提升已成為近期主線，驅動板塊重啟漲勢。展望未來，電解鋁產能受限且擾動頻發，供給持續承壓；需求短期具備較強韌性，長期增長具備高確定性。緊平衡下鋁價有望維持高位，疊加年內能源及原料價格缺乏上漲支撐，噸鋁利潤預計維持高位，支撐板塊后續漲勢。我們看好鋁板塊布局機會，維持板塊“強于大市”評級，推薦云鋁股份、中國鋁業和神火股份。

噸鋁盈利提升成為近期板塊主線。2021 年執行能耗雙控政策以來，中信鋁行業指數持續跑贏上期所鋁價，主要由于鋁價上行時，噸鋁利潤快速提升，對應估值水平大幅下降，帶動板塊拉升。2023 年7 月以來，鋁價區間震蕩，板塊卻重啟漲勢，主要由于材料及能源成本下降帶動的噸鋁盈利提升所致。據上海有色網，7 月國內噸鋁盈利為2421 元，同比上升2274 元。展望未來，電力、氧化鋁和預焙陽極價格缺乏上漲支撐，噸鋁利潤預計維持高位，支撐板塊后續漲勢。

庫存低位有望為鋁價提供有力支撐。LME 鋁庫存于6 月初達到階段高點后維持去庫態勢，SHFE 以及社會鋁庫存于7 月中旬短暫回升后再度開始去庫。鋁錠庫存處于歷史低位的情況下，空頭對于多頭擠倉存在擔憂，鋁價具備有效支撐。此外，當前鋁棒庫存亦處于近三年同期低位，有助強化鋁錠庫存低位對鋁價的支撐。

產能受限且擾動頻發，供給持續承壓。長期來看，我國嚴控新增產能，當前建成產能極為迫近約4500 萬噸的產能天花板。同時我國停止新建境外煤電項目，外資企業新增項目有限，且多為遠期規劃，電解鋁供給缺乏彈性。中短期來看，2021 年以來，全球電解鋁限電減產頻發。其中，由于電解鋁增產與電力供給的矛盾短期難以解決，云南地區限電減產或成常態，電解鋁供應存在不確定性。

需求短期具備較強韌性，長期增長具備高確定性。長期來看，我們測算2022-2025年汽車及光伏行業用鋁增量可達166 萬噸和343 萬噸，電解鋁長期需求增長具備高確定性。短期來看，1-7 月，房地產行業竣工保持較好增長，家電、汽車、電力需求同比增速處于高位。僅凈出口量大幅下滑，但其增速具備改善預期。電解鋁消費具備較強韌性，且隨著“金九銀十”旺季到來具備進一步提升的空間。

落實到開工率，1-7 月，鋁型材及鋁線纜開工率皆同比高增，僅鋁板帶箔開工率表現弱勢，但與產能基數亦有關系。

緊平衡狀態下鋁價有望維持高位。據阿拉丁預測，考慮到年內云南省再次限電減產的可能性，2023 年國內電解鋁產量預計為4150 萬噸，同比增長3.6%，電解鋁總供應量預計為4235.0 萬噸。我們預計房地產行業竣工增長延續，家電、汽車、電力行業持續對鋁消費產生拉動，凈出口量增速觸底回升，預測2023 年國內電解鋁消費量為4222.0 萬噸。由此，我們得到2023 年國內電解鋁供需平衡為+13.0 萬噸，預計年內電解鋁處于緊平衡狀態，鋁價及噸鋁利潤將維持高位。

風險因素：國內電解鋁減產程度不及預期，全球電解鋁復產進度超過預期，海外電解鋁產能投產超過預期，電解鋁下游需求增長不及預期，美聯儲加息程度或維持時間超過預期。

投資策略：噸鋁盈利提升已成為近期主線，驅動板塊重啟漲勢。展望未來，電解鋁產能受限且擾動頻發，供給持續承壓；需求短期具備較強韌性，長期增長具備高確定性。緊平衡下鋁價有望維持高位，疊加年內能源及原料價格缺乏上漲支撐，噸鋁利潤預計維持高位，支撐板塊后續漲勢。我們看好鋁板塊布局機會，維持板塊“強于大市”評級，推薦云鋁股份、中國鋁業和神火股份。